编辑 | 陈菲遐

近期随着疫情缓解，触底超药北京、反弹反转上海等多地逐渐开放线下商业，最高涨幅多家头部连锁药店企业股价触底反弹。店股（603939．SH）、触底超药（603233．SH）、反弹反转（603883．SH）和（002727．SZ），最高涨幅股价触底后累积上涨分别为41.22%、店股36．59%、触底超药36.61%和16.11%。反弹反转

不过，最高涨幅在一些投资机构人士看来，店股这一轮药店股上涨是触底超药连续下跌后的修复行情，反弹难持续。反弹反转

一位私募医药人士告诉界面新闻，最高涨幅长期以来国内药店市场快速扩张，导致运营成本持续抬高，相关公司业绩受到影响。但这些却并没有换来医药分流带来的红利。

扩张边际衰减

快速扩张门店规模，是头部连锁药店一致采用的策略。通过提高优势区域的市场渗透率，从而提升品牌力及市场溢价力，是背后的逻辑。在益丰药房2021年年度股东大会现场，公司董事长高毅也提出了药店连锁行业集中度持续提升的观点。

造成这一现象的原因，在于国内药店市场集中度不高，头部企业门店规模扩张加速了市场向头部集中趋势。公开数据显示，2016年至2020年国内前十强药店销售额全国市场占比由14.4%上升至27%。

连锁药店通常“三管齐下”实现门店扩张，即自营、加盟、收购。如益丰药房去年净增1818家药店，其中自建1197家、并购425家、加盟297家。同期，益丰药房关闭了101家门店。

通过并购可以较高效的实现外延增长，自营和加盟都需要较长培育周期。对于连锁药店而言，老店内生增长、新店建设和同业并购规模扩大是收入增长的主要驱动。但2021年以来，在扩张速度未明显放缓情况下，收入增长却出现了放缓势头。

如果对比2021年和2022年首季收入增速，与2018年~2020年间的平均增速，可以发现连锁药店企业收入增速大幅放缓。一位医药行业研究员向界面新闻记者表示，连锁药店内生增长已陷入瓶颈，必须依赖外延扩张维持增长。

这有两方面的原因。一方面2020年防疫相关产品销售增加，带来了较高基数，加剧了收入增速放缓趋势。如一心堂2021年来自医疗器械及计生用品、消毒用品收入12.09亿元，同比减少11.01%，这部分收入占比达8.29%。

另一方面，内生增长放缓叠加门店规模快速扩张，抬高运营成本的同时，还压缩了企业产生现金的能力。如老百姓2021年经营活动现金流量净额减少了20.42%，主要原因在于旗下门店规模扩大的同时费用相应增加。

行业变革红利

疫情之下，零售市场可谓“冰火两重天”。公开数据显示，2021年线上药店销售额增速51.5%，远超实体药店销售额7.8%增速。由此，主动“触网”成为头部企业的共识。

益丰药房、大参林取得了一定成效。2021年，益丰药房旗下O2O多渠道多平台上线直营门店超过6600家，互联网业务销售收入11.28亿元，同比增加63.91%。2021年，大参林O2O送药服务已覆盖全国7240家门店，覆盖门店上线率达到89%，新零售业务销售同比增加87%。

一心堂与老百姓也有类似动作。一心堂采取自营O2O业务策略，现已上线一心到家O2O业务，自建一心到家、一心堂药城等程序。2021年，一心堂电商业务销售额3.8亿元，同比大幅增加，其中O2O业务销售额占电商业务总销售的80.28%。老百姓在今年5月投资者交流会上指出，公司线上业务去年增长170%，今年一季度增长123%。

短期看，各大连锁药店企业线上业务占比仍较低，随着疫情的改善线下向线上转型趋势又不甚明朗。业内人士认为，“医药分家”的政策趋势更为明晰，给行业带来的变革也更为确切。

DTP药房便在这一政策驱动下应运而生。DTP药房是一类直接面向患者的药房，患者在医院开取处方后，可在DTP药房取药并获得用药咨询等专业服务。在这一领域，头部连锁药店布局领先。根据披露，截至2021年底，益丰药房、大参林和老百姓旗下分别有DTP药房237家、133家和145家。

2021年以来有关“双通道”、电子处方等政策，进一步推动处方外流至零售药店，对DTP药房构成利好。此外，国家药品集中采购的推广也促使一些原研药企（如罗氏、拜耳、阿斯利康等）将部分集采品种的推广重心转向零售渠道。

可以预见，DTP药房收入持续是大势所趋。不过，这部分业务的利润并不如想象中那么诱人。在5月投资者交流活动会议上，老百姓指出，2021年公司DTP销售占比达10%，而处方药毛利率较低对整体毛利率水平产生拖累。

因此，连锁药企目前仍缺少持续抬高盈利能力的业务。能否修复市场对药店内生增长的信心，才是上涨行情能否延续的核心。这轮药店股上涨，更可能的是超跌反弹。